Os bancos centrais esqueceram o que impulsiona a inflação — Tim Congdon não esqueceu
THE DAILY ECONOMY - Steve H. Hanke - 15 MAIO, 2025
'A Teoria Quantitativa da Moeda: Uma Nova Reafirmação', de Tim Congdon, é uma contribuição crucial ao pensamento econômico.
Antes de revisar A Teoria Quantitativa da Moeda: Uma Nova Reafirmação (PDF) capítulo por capítulo, permita-me contextualizar. Tim Congdon é o pensador mais profundo neste campo e alguém com enorme experiência como banqueiro com real interesse no jogo. Como se não bastasse, ele começou sua carreira como jornalista econômico no The Times na década de 1970. Em suma, ao contrário da maioria dos escritos econômicos, seu livro é de fácil leitura. Após seu trabalho no The Times , ele fundou a Lombard Street Research, quando o conheci. Na época, eu estava elaborando estratégias e negociando no Friedberg Mercantile Group, uma corretora em Toronto, onde atualmente sou presidente emérito. Ele me manteve bem abastecido com seus escritos, e eu lhes dediquei minha mais cuidadosa e ansiosa atenção. Por quê? Porque suas previsões geralmente estavam certas — e muitas vezes muito contrárias ao consenso.
Durante os anos Thatcher, quando o monetarismo foi introduzido no Reino Unido, Congdon estava no centro das coisas como um monetarista e previsor de alto nível, e um dos "Homens Sábios" do Ministro da Fazenda. Finalmente, foi o trabalho de Congdon, particularmente Money in a Free Society — um livro que passei várias semanas em Paris estudando e sobre o qual me correspondi — que incitou minha transição de um destinatário para um fornecedor de pesquisa monetária.
Hoje, tenho o privilégio de servir no Conselho Consultivo Acadêmico do Instituto de Pesquisa Monetária Internacional da Universidade de Buckingham, fundado por Congdon em 2009.
Na primeira metade do livro — ou seja, Capítulos 1 a 6 — Congdon expõe sua reformulação da teoria quantitativa da moeda, como chegou a ela e as consequências relacionadas a essa reformulação. Ele delineia como as variações no estoque de moeda ampla são transmitidas pelos preços dos ativos, pela economia real e pelo nível de preços.
Talvez a contribuição mais importante destes capítulos seja a análise de Congdon sobre como as mudanças no estoque de moeda afetam os ativos de renda variável — como imóveis e ações — de forma diferente dos ativos de renda fixa (títulos). Na visão de Congdon, os ativos de renda variável são a melhor medida das preferências das famílias — que, em seus termos, são os "detentores finais de riqueza" — em vez dos mercados de renda fixa dominados por investidores institucionais. De fato, quando fazemos a suposição razoável de que as rendas pagas sobre ativos de renda variável são uma razão constante do PIB, o "postulado da proporcionalidade" de Congdon — ou a ideia de que mudanças na quantidade de moeda e no PIB nominal são equiproporcionais no equilíbrio monetário — é claramente uma ferramenta útil para explicar como as mudanças na política monetária são transmitidas aos preços desses ativos.
Utilizando dados empíricos, Congdon vai ainda mais longe ao afirmar que a relação entre o crescimento monetário e os rendimentos dos ativos de renda fixa é dominada pelos ativos de renda variável, e argumenta que o desenvolvimento, por Keynes, da problemática teoria da preferência pela liquidez da taxa de juros influenciou Paul Samuelson a iludir "três gerações de economistas, fazendo-os acreditar que os rendimentos dos títulos eram a chave para a compreensão da instabilidade macroeconômica". Sua conclusão soa verdadeira em uma era dominada pela manipulação direta dos rendimentos dos títulos pelos bancos centrais. Ao contrário da visão de todo "Dick, Tom, and Harry", a política monetária não se trata de taxas de juros; em vez disso, trata-se de mudanças na oferta de moeda, medidas de forma ampla. E, quando se trata da oferta de moeda, Congdon é claramente um monetarista da moeda ampla, e não da moeda restrita.
Outra informação valiosa nestes capítulos é a exposição de Congdon sobre a análise de contrapartidas de crédito, que explica as mudanças na oferta de moeda em função das mudanças na composição dos ativos dos bancos. De fato, Congdon é um dos poucos que reconhece a importância da análise de contrapartidas de crédito — e sabe como fazê-la.
No Capítulo 7, Congdon analisa as evidências empíricas para sua reafirmação da teoria quantitativa. De fato, ele constata que as evidências são "esmagadoramente" favoráveis à teoria quantitativa. O mais interessante, porém, é que ele constata que, nos Estados Unidos e nos países do G20, o dinheiro das famílias normalmente aumenta um pouco mais rápido do que a renda familiar, o que viola o postulado da proporcionalidade. Aqui, ele conjectura que isso ocorre porque, à medida que as economias se desenvolvem, a frequência das transações financeiras (e, portanto, a necessidade de dinheiro) cresce mais rapidamente do que a renda. Aguardo ansiosamente que Congdon desenvolva esse mecanismo causal em próximos artigos e livros.
Nos Capítulos 8 e 9, Congdon examina as evidências da teoria quantitativa, particularmente durante a pandemia de COVID-19, nos Estados Unidos e no Reino Unido, respectivamente. Na minha opinião, as partes mais interessantes desses capítulos são seus comentários sobre os bancos centrais dos dois países; a saber, o fato de que tanto o Federal Reserve quanto o Banco da Inglaterra não possuem uma teoria coerente sobre a determinação da renda nacional — ou, pelo menos, negligenciam a quantidade de moeda.
Notavelmente, ele destaca o fato de que o Banco da Inglaterra utilizou grandes variações relativas de preços (leia-se: não inflação) durante a pandemia como desculpa para ignorar o nível absoluto de preços (leia-se: inflação real). Congdon conclui que os bancos centrais estão usando o modelo errado, o Modelo Novo-Keynesiano de três equações, que se popularizou nas últimas três décadas e não inclui um agregado monetário. De fato, os bancos centrais deixaram de lado a teoria quantitativa.
O Capítulo 10 apresenta uma comparação da teoria quantitativa de Milton Friedman com a reformulação do autor. Deixa claro que a reformulação da teoria quantitativa feita por Congdon é uma atualização necessária para o século XXI. Congdon está bastante certo em alterar a teoria quantitativa para acomodar as novas — e (em alguns casos) inovadoras — formas de criação de dinheiro em uma economia moderna, em oposição a 1956, quando Friedman publicou sua própria reformulação.
Na visão de Friedman, a oferta de moeda é determinada por um "multiplicador monetário" aplicado à base monetária, enquanto Congdon permite que a oferta de moeda seja determinada pela demanda por crédito, o que se coaduna com o fato de que os bancos comerciais criam a vasta oferta de moeda nas economias modernas por meio de seus empréstimos. Ele também ressalta a importância crucial de que medidas amplas de moeda devem ser utilizadas para que a teoria quantitativa funcione. De fato, essa abordagem permite a apresentação de uma explicação singular do mecanismo de transmissão.
No Capítulo 11, Congdon conclui seu tratado relembrando Keynes. Keynes realmente odiava a teoria quantitativa? Congdon responde negativamente a essa pergunta. Esta seção é crucial para situar o trabalho de Congdon — e de outros adeptos da teoria quantitativa — no contexto da história do pensamento econômico.
Qualquer pessoa interessada em determinação da renda nacional, mercados de ativos, atividade econômica real ou inflação deve estudar atentamente "A Teoria Quantitativa da Moeda: Uma Nova Reformulação" . De fato, este livro é leitura obrigatória para todos os meus alunos.
Fica claro em seu livro que Congdon não apenas sabe mais sobre a teoria quantitativa do que a maioria dos monetaristas, mas também possui uma compreensão mais profunda de Keynes do que a maioria dos keynesianos.
Steve H. Hanke é professor de economia aplicada e fundador e codiretor do Instituto de Economia Aplicada, Saúde Global e Estudo de Empreendimentos Comerciais da Universidade Johns Hopkins, em Baltimore.
Hanke é pesquisador sênior do Independent Institute em Oakland, Califórnia, consultor sênior do Instituto de Pesquisa Monetária Internacional da Universidade Renmin da China em Pequim e
conselheiro especial do Centro de Estabilidade Financeira em Nova York.Hanke também é editor colaborador do International Economy, do Central Banking em Londres e colaborador da National Review. Além disso, Hanke é membro do Conselho da Sociedade para Medição Econômica.
Ele recebeu um bacharelado em administração de empresas (1964) e um doutorado em economia (1969), ambos pela Universidade do Colorado em Boulder.